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近一年來，中國萬向集團收購美國A123系統公司(Nasdaq: AONE)引起了許多關注。它之所以重要，并非其交易規模(起初4.655億美元，最終2.566億美元)，而在于萬向創造了一個收購美國高科技公司的成功范例。

這起收購在中美政商關系陰影頗重之際完成，也提醒中國公司無須過分擔心政治氣候。在美國這樣一個規范成熟的市場做交易，成敗的關鍵是并購技能高下和是否諳熟游戲規則。

《財經》自去年8月交易披露之初即開始關注此案，并在交易一波三折、水落石出之后獨家采訪了多位關鍵當事人，最終得以復盤本次交易。

總的說來，中國企業在赴美之前，務必在盡可能短的時間內拿到發改委、商務部和外管局的“路條”，落實收購資金的來源(不論自有或者借貸)，并提前決定是否需要向美國外國投資委員會(Committee on Foreign Investment in the U.S.下稱CFIUS)遞交審查申請。

與此同時，善于利用各類專業機構對目標企業進行法律和財務稽核，對競爭對手可能給出的條件進行預估，制定對自身最經濟最有效的財務收購方案，將可能出現的法律訴訟成本降至最低。

在完成交割的過程中，還必須時刻關注來自當地各種利益團體可能出現的對抗情緒，靈活利用各類社會資源，保證交易順利完成。

本次交易令人印象最深的是萬向對潛在風險的提前鎖定。在談判之初，萬向意識到A123存在破產風險，于是用資產收購協議將自身置于有利地位，并給可能出現的競購者設置了高門檻。而A123由于急需資金，不得不接受這個苛刻的鎖定協議。

不如你就買下你

今年1月28日，CFIUS宣布同意萬向集團收購美國規模最大、技術最先進的鋰電池制造商——A123系統公司除軍工合同以外的所有資產。

此時，離萬向與A123首次簽訂收購協議已過去半年，這期間發生了簽訂協議、A123申請破產、競拍資產、剝離敏感資產、CFIUS審查等驚心動魄的故事。外界一度認為萬向收購無望，并以此作為美國歧視中國投資的最新例證。

峰回路轉，萬向獲得了A123公司汽車、電網儲能和商業業務資產，不僅包括其所有技術、產品和客戶合同及其在美國密歇根州、馬薩諸塞州和密蘇里州的工廠設施，同時也包括A123在中國的陰極電池制造業務以及與上汽合資的上海捷新動力電池系統的股權等。

“我們收購的是它的團隊和已經成熟的技術，這個價值無可估量。”萬向集團董事長魯冠球在收購之后表示，新能源是萬向集團未來新的增長點所在。

他宣稱，A123的美國公司將會整合成三個部分，儲能、汽車和技術中心。希望A123能夠依托萬向自身的經營優勢和汽車產業鏈的資源整合優勢，在繼續虧損三年到四年之后扭虧為盈。

萬向進入美國已有19年，一直由倪頻掛帥，他前后收購了20余家公司，一手打造了萬向的美國軍團。5月29日，身在美國的萬向美國分公司總經理倪頻接受了《財經》記者的電話專訪。

2010年，萬向的創始人魯冠球在上海世博會上初次接觸A123，就頗為心動。那時A123作為奧巴馬新能源戰略的明星企業，剛剛在2009年9月完成納斯達克上市，首次發行融資額3.8億美元。

萬向集團進入汽車零部件行業30多年，進入動力電池的研發領域也有十年，投入了10億美元研發費用。但是面對A123的最新產品，魯冠球不得不承認萬向與之差距很大，后者在鋰電池和儲能核心技術方面才是世界領先。

1998年，A123成立于MIT實驗室，是一家交通運輸、電網和商業市場的鋰鐵電池和電池系統的生產商，其研究方向和萬向多有重合，在美國有近2000名員工。A123自成立后陸續從美國能源部拿到2.5億美元資助，是鋰電行業最大的黑馬。

幾年前，萬向和美國一個叫做Ener1的先進電池制造公司合資，在合作期間發現行業內對A123的評價遠遠領先其他的電池公司。

倪頻回憶說：“我們覺得A123很適合萬向把這個產業(動力電池)做大的需求，所以就一直在跟蹤它，并且等待機會。”

A123不僅制造動力電池，為風力發電提供儲能技術，更重要的是從基礎材料做起，有自己的研發系統支持，涉及的范圍很廣，并且與世界上最重要的汽車公司如寶馬、福特、奔馳、通用以及Fisker等都有合作。

尤其是跟上汽的合作，使A123成為萬向爭取上汽動力電池訂單的最大對手。2009年，A123跟上海工業集團成立合資公司，進入上汽的供應體系。

2012年開始，自上市以來就持續出現的虧損使得A123積重難返，當年3月的電池召回事故致其2012年上半年凈虧損超過2億美元，成為壓垮其資金鏈的最后稻草。彼時，A123的股價一度降到37美分，而高時曾達到25美元。

“這種獨立的小型科技公司很容易出狀況。”一位國際企業的并購主管這樣告訴《財經》記者，A123不像LG、松下能夠依附于大的工業性集團，這種公司極端燒錢，即使擁有第一流的技術也未必能存活。

2012年5月，A123開始聘用財務顧問尋找潛在買方，6月至7月開始跟不同的潛在收購方進行溝通，萬向的老伙伴盛德國際律所此時開始代表萬向跟A123協商，并在10月簽署最終協議。

盛德國際律所合伙人陳永堅全程參與了此事，他對《財經》記者感嘆，時間很短，決策很快。

一位接近A123的美國財務專家介紹說，10月簽署的協議具有約束力，分三個階段實施，并且只有在條件滿足時，萬向才會進行下一階段的投資。

第一階段是過橋貸款，總額度是7500萬美元，分兩筆支付，第一筆2500萬美元，第二筆5000萬美元，其中第二筆須滿足前提條件方可支付。第二階段，萬向購買2億美元的A123可轉債，前提依然是要滿足一定的既定條款。第三階段，萬向有權購買1.9億份公司權證，而最后剩余的5000萬美元貸款是在所有審批和前提條件都基本上滿足時才會支付，這些條件包括交易最終獲得CFIUS的審批和中國政府的審批，A123股東大會的通過，Hart-Scott-Rodino法案所規定的反壟斷等待期的結束，其余可轉債的到期、執行或者贖回等等。

之所以采取如此復雜的財務方案，倪頻說這是一個在商言商的過程，這里面當有運營資金、財務成本和法律訴訟等多方面的考慮。

如果所有三階段都走完，最終萬向將會以4.65億美元收購A123的80%股份，包括直接債務、可換股、認股權證以及7500萬美元的貸款。但是，不幸的是，2012年夏天萬向第一筆投資2500萬美元打進A123的賬戶后不久，這份運籌了四個月的原始方案就宣告流產。

2012年10月16日，A123發布公告稱，由于預計到期債務和利息無法償還，公司向特拉華州破產法院申請破產保護。上述美國財務人士告訴《財經》記者，一個公司進入破產程序也是違約，接下來的支付前提已不具備。

“所以當時大家心里就明白，這個原始方案已經很難繼續執行了。”

緊接著，A123公告稱，因在8月初與中國萬向集團簽訂諒解備忘錄遭遇許多阻力，決定終止和萬向的收購事宜，改與美國江森自控集團(Johnson Controls, Inc.下稱江森自控)達成一項1.25億美元的資產收購協議。

一夜之間，媒體紛紛談論中國萬向收購美國A123失敗。

收購目標破產利弊

“決定因素是美國國會的反對。”陳永堅解釋說，當時雙方已經簽署有約束力的協議，誰都不希望它破產。但是兼并收購協議的執行都有不同前提條件，其中一個很常見的就是“沒有重大負面情形發生”。

當時輿論和國會一邊倒。十多個美國國會議員發聯名信，一大批將軍和行業里的專家也發公開信，強烈反對將A123賣給萬向，他們認為A123是美國政府重點企業，且有一小部分業務和軍方直接關聯，而萬向卻是一個中國企業，這威脅到美國國家安全。陳說，這可以算是一個重大的負面情形。

“壓力確實非常大。”倪頻坦稱。此時，A123也不得不重新思考，如果賣給萬向，就要承擔很大的風險——假如美國政府不審批，最終將不能完成交割。

更糟糕的是，此時A123的流動資金又不夠了，而接下來的支付條件又不滿足。所以除了破產沒有其他選擇。一旦企業進入破產程序，情況就很復雜了。

首先面臨的是破產法庭的介入，然后是突然冒出的來自五個國家的八個競標者，跟萬向爭購A123。其中包括美國江森自控、日本電氣和西門子。但是它們都只對A123的部分業務感興趣，只有萬向自始至終承諾整體收購，并維持其2000多名員工的工作崗位。

陳說，企業的破產并不意味著這個企業的技術、產品、服務就一定有問題。破產有很多原因，企業的核心可能是很好的。上述美國財務人士則表示，A123的財務困境跟許多新興的科技公司一樣，雖然A123跟很多汽車制造商簽署了合作協議，但是因為這個產業剛剛起步，還沒有那么多買家可以挑選，“你可能要先期投入大量的資金才能等到它開始賺錢的那一天”。

江森為什么半路殺出來?該美國人士認為，在美國能夠購買一個破產公司的部分“干凈”資產，而又不用承擔那些討厭的負債，是非常難得的。

南開大學經濟學院跨國公司研究中心的葛順奇教授對《財經》記者表示，江森是這個產業的老大，如果能以合適價格收購A123，獲得其核心技術，能提升競爭優勢。

他認為還有一個政治因素，當時美國正值大選前夕，而奧巴馬政府對新能源戰略很看重，如果重點投資的A123倒掉，這等于在質疑其發展新能源的戰略是否正確。

2012年12月8日，A123資產的競拍在美國芝加哥瑞生國際律師事務所內進行，江森自控和日本電氣組成了聯合體參與競拍。

一位參與現場競標的知情人士這樣描述：“萬向集團每次報價只需15分鐘，但江森自控和日本電氣卻是動輒四五個小時，這讓現場所有人都失去了耐心。但是這對江森自控和日本電氣顯然很困難，因為這兩家大企業決策程序繁瑣，再加上原本意見就存在分歧。”

最終，萬向集團以2.566億美元的價格獲得A123除軍工合同以外的所有資產，以小勝大，實際價格比江森自控和日本電氣的聯合報價要低1000多萬美元，江森控股的出價是1.2多億美元，日本電氣的報價是1.3多億美元。

這比當初的4.65億美元少了將近一半。其中，A123同意把與美國軍方有關的業務出售給另外一家美國公司Navitas，這部分分割出去的資產為約200萬美元，是非常小的一部分，但確是最為敏感的部分。

“這個公司如果不經過破產的程序，很可能難以維持，它的歷史欠賬太多。”倪頻評價說。最終情況是，通過拍賣的方式競得A123，反而比當初簽訂的資產協議要簡單的多。

完成競拍后，A123總裁在致全體員工的公開信中說：“萬向與美國企業擁有非常好的合作記錄，包括汽車和清潔技術的公司。更深層地說，一家全球性大公司的財務支持將給A123提供繼續培養核心業務的必要資金，萬向的支持將在實質上推動A123進入汽車電動化、電網儲能及其他全球性市場，包括進入中國市場。”

為何能贏江森

表面看，競拍就是一個價高者得的游戲，實際上它背后隱含著各種利益的角力，而賣方最為看重的也不僅僅是價格，而更是能否完成最終的交割。

賣方必定知道，如果選擇了萬向，最大的問題在于如果無法通過CFIUS審查，就無法交割。但是如果賣給江森，也并非想象中簡單。

同萬向相比，江森的弱點有三個。一個是由于前期簽訂的資產購買協議，A123的資產都抵押在萬向手上，且鎖定的條件極為苛刻。倪說，東西已經裝在我口袋里，他要掏出來，很難。“如果要從萬向身上踩過去，江森就要付出相當大的法律訴訟代價。”

葛順奇認為，這是萬向給競爭者設置了一個障礙，這是它最重要的技術運作策略的成功。

其次，江森自控是一個工業型的上市公司，這就意味著如果要收購一個如此燒錢的科技公司裝到上市公司里，有巨大的財報壓力。而萬向不是上市公司，會更有耐心，更有能力忍受科技型公司的燒錢。

最后，因為江森只想收購A123一部分的資產，且需要跟日本電氣聯手，聯手收購就有很多稽核的問題，不如萬向來得簡單有效。

在競購過程中，江森不遺余力發揮其“主場”的優勢，動用了美國政治、經濟和法律界的人脈進行游說，并且在媒體上造勢，想用“成分”問題將萬向排擠出局。事后，江森的律所為在競購A123的過程中采取的不合程序的做法公開致歉。

萬向雖然不方便出手，也有一些“白手套”同盟軍，Fisker公司就是其中之一。當時fisker在債權委員會上有很大的聲音，一定程度上就代表A123。

Fisker支持萬向收購的理由是，為了減輕上市公司每個季度財報的壓力，江森只有兩種選擇——要么是把這家公司關掉，要么就是把不賺錢的項目砍掉，結果將導致包括Fisker等一批客戶受到巨大的沖擊。

同樣道理，萬向也得到了密歇根州政府的支持。江森自己在美國就有生產基地，所以必然要關掉密歇根等地的生產基地，這顯然對當地經濟和就業是不利的。密歇根州長2012年9月到訪中國，還特別到萬向杭州總部參觀，并表示非常希望萬向加大在密歇根州的投資。

“我們實際上得到了行政體系的支持和司法體系的支持。”倪頻說，“我們真正的問題在于媒體，但媒體不是CFIUS，很多中國企業不了解情況，以為媒體一報道事情就黃了，其實不是。”

最后的選擇權當然還是握在賣方手上。陳介紹說，在美國公司作為出售方拍賣資產時，通常在價格之外，還特別關注三個問題。

首先是中國政府的審批。任何中國企業到海外投資都需要經過發改委、商務部以及外管局三重審批。對于美國出售方來講，這具有很大的不確定性，而且時間的控制因素也是重要考量。這一點萬向已經迅速通過所有審批，沒有后顧之憂。

第二，現金交割的確定性。出了價，但到交割的時候是不是可以付錢也是一個很大的疑問。萬向收購主要是自有資金，和一部分銀行貸款，因為它在美國有很長時間的運營，跟當地銀行已經建立了良好的關系，這也很重要。

最后，就是CFIUS的審批。

賣方在權衡利弊之后覺得，相較于把A123的資產出售給其他公司而言，萬向的資產收購協議已經用很少的資金將A123資產鎖定，交割將面臨更大困難。而雖然萬向有CFIUS審批等難題，但是風險不太高，依然是最優選擇。

CFIUS并不可怕

CFIUS的審批，是收購的重要步驟之一，由于CFIUS曾多次否決中國企業的美國投資項目，該機構頗有些令中國企業聞之色變的味道。

CFIUS成立于1975年，橫跨12個政府部門，其職能是審查外資對美國企業并購所牽連的潛在國家安全問題。CFIUS由財政部長擔任主席，并由財政部下屬的國際投資辦公室負責協調行動。

博然思維國際公關顧問集團合伙人Michele Davis女士認為，關于美國反對中國投資的說法是以訛傳訛，萬向成功收購A123表明，通過CFIUS的審查是有路徑可循的。

Davis女士曾在白宮和國會任職多年。在加入博然思維之前，她是美國財政部分管公共事務的部長助理并任政策規劃主管，而財政部正是主導CFIUS的部門。

她向《財經》記者介紹說，激烈的反對聲音通常來自議員，議員通過媒體發表講話，但審查過程是與媒體的聲音隔絕的，CFIUS成員只是從國家安全的出發點來進行審查。“我們經常發現外國公司在看見美國議員反對交易后感到驚恐，覺得肯定陷入大麻煩了。但是在美國，很多人就是喜歡大發議論，這不能說明任何問題。”

按照美國法律，CFIUS審查是由企業自愿提交的，但任何國有企業收購美國公司都必須審查。一旦CFIUS啟動審查程序，時間最短30天，最長90天。如果CFIUS的委員們無法達成一致意見，那么最終裁決將由總統本人做出，這種情況非常罕見，“歷史上只發生過兩次”。另有數據表明，美國一直是全球最大的外資投放地，每年只有2%-3%的交易需要經過CFIUS審查。

“按規章辦事比捕風捉影要好。”倪頻說，這是一個公開的程序，可以照章辦事。他認為CFIUS的審查人員是非常專業的，雖然多少會受到一些政治干擾，但同時又可以幫你過濾掉很多東西。

在美國，萬向在很多項目上都跟CFIUS打過交道。很早以前，萬向就涉及到了美國的軍工產品，比如坦克零件。

收購完成之后，倪頻去了趟華盛頓，把反對萬向的參議員和眾議員都走訪了一遍。他說，發言是議員們的任務，但是他們已經發過言了。

倪頻認為，收購A123是萬向做的最好的項目，但項目是在最糟糕的時間發動的。因為剛好碰到美國大選，而每次美國大選，涉及中國的事情都要被拎出來攻擊。

“美國議員需要游說，有各種資源可以利用，其中有很多技巧，總體來看美國的投資環境是很好的。”倪總結道。

Davis女士補充說，中國公司需要對美國政治有一些了解，這樣才能知道什么人有可能反對你的交易，然后做出針對性的解答。通常情況下，州政府、市縣政府，以及那里的多數人都非常歡迎外國投資，因為這樣可以創造就業。

美邁斯律師事務所華盛頓特區辦公室合伙人Arthur Culvahouse Jr，則提醒中國公司注意有無需要剝離的敏感資產，否則“即使這些資產只占2%這么小的比例，但是你就會因此遇到麻煩”。

餡餅還是陷阱

在萬向集團杭州總部，一進大門就能看見一輛停放的大型公交車，車底盤安了12個標準化的蓄電器——這也是電動車領域中含金量最高的部分。

萬向做汽車零部件40年，而中國汽車的零部件市場未來的增長空間已經不大。未來汽車發展的一個很重要的領域就是動力汽車，萬向1999年戰略性進入動力電池領域，時至今日，萬向拓展新能源電池領域的意圖已經非常明晰，這正是它收購A123的動機。

新之所在，即風險之所在。自TESLA電動汽車公司借勢《鋼鐵俠3》紅遍全球后，A123所擅長的技術是否已是明日黃花?有評論認為，萬向收購A123，買來的可能是“陷阱”而非“餡餅”。

“我覺得最好的說明就是競爭對手的表現。”倪頻反問，“如果A123沒有價值，那江森和日本電氣為什么要花這么大力氣來跟我們競爭?為什么驚動幾十位參眾議員表態反對?”

中國電力科學研究院超導電力研究所所長來小康對《財經》記者表示，就鋰電池技術而言，A123確實是當今世界最為先進的。但看技術要有戰略眼光，“所有現成的技術都滿足不了電動汽車的需求，A123團隊持續研發的能力比他們現在擁有的技術更重要。”他認為，中國企業不應滿足于只是拿一個現成的技術過來用用，必須要在現有技術上接著往前研發。

以往中國企業的海外收購多以國企為主，國企的海外收購大都是在資源和能源領域，但是最近兩年的趨勢變化很明顯，就是海外收購尤其是民營企業的海外收購，是以科技作為戰略出發點。

陳永堅介紹說，2008年至2012年，中國在美國收購的交易之中，72%含有科技成分，其中有超過40%是以少數股東并購的形式進行的。

市場上亦有人評論，A123最先進的技術在于分割出去的政府訂單部分。來小康就此表示，軍工的技術的確是最先進的，“因為它是不計成本的，用最好的材料，最先進的設備制造，跟民用不是一個概念。”比如中國能制造殲20，卻造不出一架商用客機。

上述美方財務人士表示，因為這部分資產非常小，他們只聯系了兩三家公司詢價，Navitas是其中出價最高的，為220萬美元。他本人完全不認為這部分資產是A123技術中最先進的部分。

倪頻承認，電池行業是一個新興行業，新技術層出不窮，“其他的技術突破一定會有，A123自己也在做很多前沿性技術的研究。但是A123代表了最先進的技術，這個沒有疑問。”萬向會給予A123強有力的資金支持。

就收購之后的整合問題，倪頻表示，萬向在汽車行業里面已經收購了20多家公司了。至少到目前為止，萬向在美國投資回報都非常高。

“當然A123會有一個過程，難度會更大，因為A123有技術變革的問題，技術成熟的行業沒有這個問題。”

在倪頻接受《財經》專訪前兩個月，萬向已將A123系統公司更名為B456系統公司。但顯然，倪頻還沒有習慣這個新名字。